孙文轩：2025美元“异动”：全球货币体系重构进行时

面向未来，全球货币体系转型已经进入了关键期、攻坚期，如何化解全球化“逆流”带来的诸多不利冲击，转危为机加速重塑多元平衡的新体系，正成为摆在全球各经济体面前的时代课题。

2025年以来，曾被视为“特朗普交易”逻辑下的强势美元，在特朗普第二个任期内意外转弱，尤其自4月2日“对等关税”政策实施后，美股债汇三市同步下行，令全球投资者对美元的避险属性和主导地位产生了空前质疑。这一轮美元的异常走弱，不仅违背了传统经济逻辑和市场预期，也揭示了全球货币体系的深刻演变。

一、特朗普2.0以来的美元走势概况

2024年美国大选结果出炉后，受所谓的“特朗普交易”提振，美元指数一度暴涨，今年1月13日，美元指数盘中升破110整数关口，创下逾两年新高。但自特朗普正式入主白宫以来，美元汇率却步入了震荡走低的下行通道。截至5月23日，美元指数从1月20日开盘的109.40跌至99.11，跌幅近9.4%。

两轮重挫：2025年2月27日，特朗普宣布，提议对墨西哥和加拿大加征的25%关税将于3月4日正式生效，同时，对中国商品的关税也在同一天再增10%。受此影响，美元指数开始连续下探，2月28日—3月11日，7个交易日内跌超4%至103.29，悉数回吐特正式就任前的涨幅。

2025年4月2日，美政府针对全球各经济体的“对等关税”正式公布，两个交易日内，美元指数重挫逾2%，跌破103.2“箱体”下沿至102.07。4月10日，尽管部分“对等关税”暂停，但中美贸易紧张局势升温，美元指数进一步下挫近2%，创下自2022年以来最大单日跌幅，4月14日收盘甚至跌破了100心理关口。与此同时，美国股债两市也同步下行。4月3日开始，美股全线重挫，代表500家顶尖上市公司的标普500指数4个交易日内狂泄近700点；4月4日开始，美债掀起一轮抛售狂潮，4月7日-11日，10年期美债收益率累涨48.5个基点，一路上冲至近4.5%，创自2001年11月以来最大单周涨幅。受金融市场动荡的影响，特朗普开始公开指责美联储主席鲍威尔未及时降息，并传出白宫有意解雇后者的消息，引发市场对美联储独立性的担忧。4月21日，美元指数盘中跌至97.92的三年低点。

此后，自2025年4月22日特朗普公开表态无意解雇鲍威尔时，美元汇率开始反弹，特别是5月12日，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布后，美元指数单日反弹逾1.4%，但随后又再度下挫，围绕100关口的弱势震荡格局并未改变。

二、多重因素共振：美元避险地位重估

按照传统的市场逻辑，美元一直扮演着避险资产的角色。尤其当经济不确定性上升时，投资者往往涌入美元资产，推动美元汇率走强。2018年3月，在特朗普第一任期内，美国悍然发动了针对中国的“关税战”，全球资本的避险情绪迅速升温，此后一年半的时间内，美元指数攀升逾10%，而人民币汇率则贬值承压。

然而当2025年的新一轮“关税战”开启后，美元却并未延续历史轨迹和市场预期同步走强，反而是“节节败退”，萎靡不振，或许表明，市场正迎来对美元“避险”地位的重新审视：

债务失控难阻。当前，美国债务总额已突破36万亿美元，占GDP比重逾120%，远超国际公认的60%警戒线。据美国国会预算办公室，2025财年美国联邦预算赤字将达1.865万亿美元。虽然美国政府依然力图通过暂缓公务员退休金等“非常规措施”，以及提高债务上限等手段勉力维持，但债务违约的风险正显着攀升。5月16日，穆迪将美国主权信用评级下调至Aa1。至此，三大国际评级机构全部取消了美国的“3A评级”，美元资产“无风险”的光环彻底消失。

经济困境加剧。特朗普发动的“关税战”进一步加剧了美国经济的不稳定性。“对等关税”带来的供应链中断风险日益凸显，通胀预期随之飙升，经济衰退担忧加剧，美联储在“促增长”与“控通胀”之间艰难权衡，而特为挽救败局屡次强压美联储降息，甚至一度威胁解雇鲍威尔，引发了外界对美联储独立性的担忧。虽然为与各国贸易谈判，美国抛出了90天的关税“暂缓期”，但在短时间内平衡各方利益恐难一蹴而就，各国对美国的不满正持续上升。

可以说，支撑美元信用的隐性资产——经济韧性、政策连贯性与全球信任接连崩塌，导致美国正从曾经的“安全资产避风港”沦为资本逃离的“风险策源地”。

三、全球货币体系演变：“单级”秩序破裂

二战结束后，“布雷顿森林体系”奠定了美元在全球货币体系中的“单极”主导地位，1973年该体系崩塌后，美元脱钩黄金，但依然维持了其在国际贸易计价和支付结算中的绝对地位，究其根本，主要是“经济全球化”带来的全球经济深度整合，世界主要经济体通过美国主导的世贸组织实现了贸易规则的标准化，这种系统性整合使得美元成为了国际贸易结算的天然媒介。

但近年来，美国为遏制中国崛起，企图构筑“小院高墙”，以“去风险”为名，大搞全球经贸领域的“脱钩断链”。尤其是特朗普上台后掀起的“关税风暴”，进一步撕裂市场对全球贸易秩序长期稳定的重要共识。国际贸易体系深度破碎，以美元为核心的全球货币体系也随之动摇，美元汇率持续走弱或许正是这一深层变革的最新例证。

虽然，历史经验表明，全球货币体系演变是一个长期过程。当前，美国仍是世界第一大经济体，美元在外汇储备、资产定价、国际支付等领域依然保持优势地位。但不可否认的是，此番美元汇率下行，反映了全球市场对美元的认同正在持续走弱。

近年来，越来越多的国家开始探索美元的替代方案，人民币、欧元等货币的国际化进程加速推进，发展中国家和新兴经济体正通过本币结算、多边货币互换等方式，构建区域货币合作的制度性框架，以区块链技术为基底搭建的“央行数字货币桥”为跨境支付结算提供了新方案……可以说，“去美元化”已渐成星火燎原之势，美元的“单极”市场地位虽未终结，但已开始破裂，并且“裂纹”渐深。

面向未来，全球货币体系转型已经进入了关键期、攻坚期，如何化解全球化“逆流”带来的诸多不利冲击，转危为机加速重塑多元平衡的新体系，正成为摆在全球各经济体面前的时代课题。

作者为现代院宏观经济与战略研究所研究人员，文章转自“中国现代国际关系研究院”