盈利曙光乍现 创新药高阶竞争伊始

2025年，国产创新药迎来DeepSeek时刻。在政策东风下，中国药企研发突破频传，创新药出海BD（商业拓展）交易涌现并刷新首付款纪录，A股、港股板块持续升温，连电子领域基金经理也跨界加仓。中国创新药企正不断用创新成果，撕掉国际市场对中国创新药的me too标签。

二级市场价值重估

创新药板块在二级市场强势崛起。

东方财富数据显示，自4月7日阶段性探底后，A股、港股创新药板块持续上扬。4月8日至6月16日，A股创新药板块累计上涨34.27%，港股创新药指数更以逾70%的涨幅领跑市场。今年以来，逾八成港股18A上市药企股价呈现上涨趋势。

在此轮行情开始前，创新药板块已经历了近四年的调整期。其中，2023年7月，恒生创新药指数创下历史新低，相较2021年7月已下跌超七成，更有多只创新药概念股出现破发。

此轮行情的核心驱动力在于BD交易活跃与创新药商业化兑现。景顺长城医疗产业基金经理乔海英向记者表示，从资金层面看，医药行业连跌四年，过度反应了市场对国内医疗需求的悲观预期。而在风险偏好逐步修复的过程中，创新药作为科技创新在医药领域的投射，因其非线性的高回报潜力，成为风险偏好提升的资金优先选择的板块。

此外，乔海英表示，目前药品板块估值有所修复，Wind数据显示，截至5月30日，医药板块估值为26.47倍（TTM）。创新药的良好表现也是此前对国内医疗市场过度悲观的定价纠偏。相对于四年多的股价调整和大幅改善的基本面和管线质量，板块的修复和估值提升仍将持续。

万家中证港股通创新药ETF基金经理杨坤认为，A股和港股创新药板块经历了一段时间的大涨，交易拥挤度有所上升，目前点位确实存在一定的回调压力。但周期维度看，创新药板块的整体向上趋势并未发生改变，目前中证港股通创新药指数仍然处于低估区间。

海外BD潮起

今年以来，多家中国创新药企宣布重磅BD项目，涵盖ADC、双抗、小核酸等前沿领域。其中，辉瑞为三生制药的PD-1/VEGF双抗豪掷12.5亿美元首付款，成为此轮资本市场大涨的引爆点。

而就在6月13日，石药集团宣布，与全球生物制药巨头阿斯利康签订战略研发合作协议，双方将利用石药集团的AI引擎双轮驱动的高效药物发现平台，开发新型口服小分子候选药物。根据协议，石药集团将获得1.1亿美元预付款，并有机会获得高达16.2亿美元的研发里程碑付款和36亿美元的销售里程碑付款，以及基于产品年净销售额的个位数销售提成。

实际上，License-out（对外授权）已成为未盈利创新药企主要的资金来源。数据显示，2024年，中国创新药企的License-out交易首付款已反超一级市场融资总额。

根据Wind数据统计，2025年一季度，中国创新药License-out交易呈现出爆发式增长，交易次数达41起，总金额369.29亿美元，创历史同期新高，超过2024年半年交易总额，并接近2023年全年水平。

华泰柏瑞指数投资部副总监、基金经理谭弘翔在接受记者采访时表示，中国创新药企凭借双抗、ADC的研发平台的搭建和工程化微创新能力的持续增强，可以突破过去传统意义上创新药行业高投入、高风险、长时间的双十规律，专注于早期研发，通过不断开发新管线，再不断BD回笼资金实现轻资产、高周转的新商业模式，在大幅提高资本效率的同时降低全生命周期风险。

从买方视角看，医疗战略咨询公司Latitude Health创始人赵衡表示，国外药企的现有药品未来存在降价的风险，需要补充管线，寻求新的增长点，而中国创新药企产品管线较为丰富，价格也较低，所以会呈现集中爆发。

商业化不断兑现

中国创新药显示出的蓬勃生机，不仅体现在出海方面。仅在5月29日，国家药监局公布11款获批上市新药，涵盖肿瘤、内分泌等多个领域，其中多款为相关领域国内首款。今年1—5月，已有20余款1类创新药获批，数量刷新近五年同期纪录。

随着创新成果不断涌现，头部创新药企已迎来盈亏平衡拐点。作为国内首个在A+H+ N三地上市的创新药企百济神州，预计公司将在2025年实现全年经营利润为正。这一事件被行业视作历史性节点，这意味着素有烧钱传统的创新药企，已看到盈利曙光。

除了百济神州外，港股18A企业中，复宏汉霖、和铂医药、康宁杰瑞制药等公司已实现盈利。A股创新药企中，百利天恒、神州细胞等在2024年年报披露后实现摘U，还有多家创新药明星企业实现减亏。

在北京中医药大学卫生健康法治研究与创新转化中心主任邓勇看来，一些创新药企业研发成果显著，新药获批上市并开始放量，业绩逐渐好转，从烧钱阶段向盈利阶段转变，让投资者看到了企业的潜力和未来盈利的空间，这也是此轮创新药行情得以持续的重要原因。

商业化不断兑现，也使创新药企在BD交易中拥有更高的话语权。谭弘翔表示，随着部分创新药企开始实现盈利，尤其是商业化盈利，自身造血能力增强，对资金的渴求不再那么迫切，也使创新药企在与海外药企谈判时能拥有更多底气。

全链条效率竞争打响

新药密集上市非行业终局，而是高阶竞争序幕。从靶点发现、临床开发到商业化的全链条效率竞争正在悄然打响。

当前，创新药出海的核心动能高度集中于ADC、双抗等平台技术，且超80%交易锚定肿瘤赛道。在明星项目与热门领域的光环之下，是愈发激烈的同质化竞争与内卷。数据显示，近年来，国内PD-1/PD-L1领域累计涌入超100家企业，形成15款单抗+8款双抗的拥挤格局，实际获批上市产品并不多，临床失败率极高。

谭弘翔也提到，创新药企的努力方向，一方面是加快开发新靶点，做出更多First-in-Class（全球首创）管线，提高临床质量，避免在热点赛道上同质化竞争和扎堆内卷；另一方面则是头部中国药企可以努力向大型跨国企业看齐，补齐海外临床和商业化能力短板，成为具备全球竞争力的跨国药企，防止国内创新药过度依赖海外跨国企业渠道，为国内创新药行业营造更好的产业生态。

诺诚健华相关负责人向记者表示，在竞争激烈的创新药行业中，制胜的关键在于创新和差异化，聚焦First-in-class/Bestin-class药物，以显著疗效或安全性建立差异化优势脱颖而出。

虽然国产创新药不断出新，但新药研发九死一生的难题并未改变。创新药尤其早研仍有很高失败风险。对于逐步走向国际舞台的中国药企，海外的临床试验开发能力和商业化能力仍需要提升。

不知不觉间，投资者对创新药企的期待从什么时候可以盈利，逐渐转向何时能带来稳定的分红。

记者 丁宁