上市四年，寒武纪走出盈利第一步

4月18日，“国产AI芯片第一股”寒武纪发布了2024年年报及2025年一季报。其中，2024年实现营业收入11.74亿元，同比增长65.56%。2025年第一季度，寒武纪营业收入达11.11亿元，同比大增42倍。

而在盈利方面，2024年第四季度，寒武纪也迎来了盈利拐点，实现营业收入9.89亿元，同比增长75.51%，归母净利润2.72亿元。这也是寒武纪历史上单季度首次实现盈利，使得寒武纪2024年全年净亏损收窄至4.52亿元。

特别是进入2025年第一季度，寒武纪单季净利润为3.56亿元，再次创下新高。对比2024年全年亏损4.52亿元来看，寒武纪仅今年第一季度的净利润，就抵消了去年一年亏损的近8成。

作为“AI芯片第一股”，寒武纪早在2020年7月便登陆科创板，首日市值便突破千亿。但据媒体不完全统计，由于持续高昂的研发投入，2016~2024年的8年间，寒武纪已累计亏损54亿元左右。

而随着业绩逆转，一夜之间，众多投资者又瞄准了寒武纪纷纷下注。财报公布后的第一个交易日，4月21日，寒武纪收涨3.8%至695元/股，总市值达到2901亿元。虽然实现盈利后，但截至4月23日收盘，寒武纪市盈率仍高达2203.68倍。

从持续亏损到连续盈利，寒武纪是否发生了结构性变化，盈利态势又能否持续向好？

01、第一大客户贡献8成销售额

关于扭亏为盈的原因，寒武纪在财报中表示，“公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地，使得公司收入较上年同期大幅增长，由于营收出现大幅增长，从而使得归属于上市公司股东的净利润由负转正”。

而支撑这一业绩“逆袭”的，是寒武纪在云端芯片上的想象空间。寒武纪在2024年财报中，揭示了一个关键转折——其营收主要来源，从过去依赖政府项目的智能计算集群业务，转向了云端芯片产品线。

根据2024年报，寒武纪云端产品线目前包括云端智能芯片及板卡、智能整机。其中，云端智能芯片及板卡是云服务器、数据中心等进行人工智能处理的核心器件，而智能整机则是由其自研云端智能芯片及板卡提供核心计算能力。

反映到财报上，2024年，寒武纪云端产品线呈现出爆发式增长趋势。在全年11.74亿元的营收中，云端智能芯片及板卡业务贡献11.66亿元，占比高达99.3%。这一比例较2023年的13.5%，可以说实现了质的飞跃。

而备受关注的云端智能芯片及板卡业务，又包含哪些芯片？目前来看，寒武纪主要有云端训练（包括思元290）、云端推理（包括思元100、思元270及思元370）等AI芯片，并在性能上展现了一定竞争力。

光大证券分析认为，在云端智能芯片性能方面，寒武纪、英伟达、华为海思研制的云端芯片产品都已采用7nm（纳米）等先进工艺，在性能功耗比上较为接近。

但需要注意的是，撑起了寒武纪订单增长的客户集中度很高。

财报显示，寒武纪2024年前五名客户销售额11.11亿元，占公司年度销售总额94.63%。其中，第一大客户贡献了9.30亿元的销售额，占年度销售总额79.15%。不过，寒武纪并未披露第一大客户是谁。

长江证券在研报中指出，从业务结构看，寒武纪2024年云端智能芯片加速卡销售额达11.66亿元。对比来看，2023年其主要营收来源是智能计算集群系统，判断其下游主要客户已由政府转变为互联网公司和运营商。

02、智算市场迎来加速度

回望寒武纪的发展轨迹，自2016年创立之始，其便将AI芯片研发作为核心战略。而到了2024年及2025年第一季度，寒武纪业绩终于完成超预期增长，离不开两个关键转折点。

其一，自2022年行业限制持续加码，国产芯片研发迎来加速度。其二，受益于DeepSeek-R1发布带来大模型调用需求增长，阿里、腾讯等大厂，以及联通、移动等运营商纷纷加大算力资本开支，带动算力需求高企。

今年2月，阿里一口气宣布了未来三年投入3800亿元的计划，其在云和AI基础设施的投入将超过去十年总和。腾讯、字节跳动也纷纷宣布要加强算力基础建设。

根据IDC的数据估算，中国智能算力市场规模预计于2027年增长到1117.4EFLOPS（衡量计算机算力的超级单位），年复合增长率超过30%。而作为国产芯片市场的大玩家，寒武纪在这轮算力浪潮中，更是直接受益者。

从财报表现来看，寒武纪计划加大研发投入，优化芯片架构，拓展大模型适配场景。数据显示，2025年第一季度寒武纪研发费用2.35亿元，同比增长38.33%。据媒体不完全统计，上市后寒武纪研发投入累计达58.52亿元，处于持续高位。

寒武纪也在提前加大芯片产品的存货准备，从去年底的17.73亿元，升至2025年第一季度末的27.55亿元，增逾55.30%；预付款项则同比暴增54%达到9.73亿元，创下历史新高。

基于此，高盛在最新报告中预计，寒武纪2025~2027年营收将以111%的年复合增长率增长，盈利能力有望大幅提升。2025年有望实现盈利，到2030年EBITDA利润率将提高到26%，接近英伟达、AMD等国际同行水平。

不过，业务高歌猛进背后，寒武纪的财务状况仍面临一定压力。数据显示，2024年，寒武纪账上现金19.72亿元，同比减少一半。至2025年第一季度，其现金流进一步减少到6.38亿元。

对此，高盛也在报告中提示了寒武纪面临的主要风险因素，包括晶圆供应限制，云端芯片开发不及预期，以及行业竞争可能加剧等风险。

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