派诺资本首次亮相：已投近30个项目，开始迎来IPO丰收

“未来一年预计收获7个IPO。”

8月夏末，杭州，派诺资本两位创始合伙人陆清源和支杰向投资界袒露道。他们创业时，硬科技投资还没有踏进一个风光的年份，如今，派诺资本已经成立八年，团队悄然走完第一个基金周期。

收获季将至。眼下正在闯关创业板IPO的微容科技便是未来果实之一，这家高端MLCC电容企业在上轮融资中估值已超100亿元。早在2021年，派诺资本就和联想创投、闻泰科技、华勤技术等同步投进微容科技。

而沿着MLCC产业的上下游，派诺资本还早早投资了金属粉料新贵新川科技、国内唯一装备商金岷江、固态电容里的柏瑞凯等。不止于此，放眼派诺资本整个投资组合，更躺着JBD（显耀显示）、恒美光电、德尔科技、英杰晨晖等产业龙头，还有在2022年上市的被投路维光电、思泉新材。

诚然，硬科技投资从来不乏深耕产业的觉悟。作为一家规模克制、进而更需要保持专注的机构，派诺资本一以贯之的追求是：要让产业链真的把你当朋友。

穿越孤独感 始于两人，1亿元

2018年，中国显示面板行业正酝酿着一次决定未来命运的转折。

彼时新零售、共享经济、互联网金融热战正酣，投资热浪皆拥簇于此，流行于当下的叙事是“流量即入口，速度即壁垒”。

偏偏陆清源和支杰不迷恋互联网。他们毕业后在杭州一家投资机构共事，从入行起便浸泡在硬科技赛道上。此时，国产面板的进口替代叙事还未正式展开，他们关注到一些紧张的变化在发生：

中国一下有了四条LCD面板10.5代线产能，造成匹配供应10.5代线的光掩模版供不应求，因此全球能供货的两家日本厂商迅速在这条产业链上形成了绝对有利的寡头局面。

一种直觉涌上陆清源和支杰心头，timing到了。

乘此机会，谐音面板的英文“panel”，派诺资本由此诞生。两个不到30岁的年轻人从朋友机构那里筹集了将近1亿元——这一切大胆、默契而迅速，他们直接投了大比例的头寸给到第一个看中的项目，路维光电。

“是28岁去做还是58岁去做成功的概率更大？”，陆清源回忆那时的挣扎，两人除了押上身家，all in全部信用向朋友开口要投资的压力同样巨大。

这的确也是一笔颇具魄力的投资。显示面板是一个将重资产、长周期、高技术属性演绎到极致的行业，早期那轮融资中，路维光电见了不下几十家机构，最后出手的仅包括派诺资本在内的几家。

因为当时派诺资本相信，产业机会已经逼近，也相信同样有魄力的路维光电一定能把10.5代线光掩模版做出来。

后来，这成为对派诺资本意义深远的一次标志性出手——仅仅三年后的2022年，路维光电科创板IPO，成为当时国内唯一一家可覆盖G2.5-G11全世代产线的本土掩膜版生产企业。派诺资本由此顺利退出并收获颇丰。

这之后，沿着面板产业链，派诺资本还投资了光电子器件及偏光片材料企业恒美光电、全球ITO靶材领域龙头先导电科、电子显示类精抛材料生产商禾臣新材、半导体射频电源研发制造商英杰晨晖以及德尔科技、显芯科技、思泉新材、路芯半导体、电波微讯、云思科技等产业链公司。

复盘下来，浮现出一条明显的出手规律：许多都投在了早期，并且是以一种近乎独家的方式进入。诸如派诺资本是英杰晨晖唯二的早期投资方，还以近乎净资产价格的成本早期投资了恒美光电，同样，还是先导电科第一个外部股东。

“我们不喜欢进别人的局，更愿意自己‘组局’”，这是派诺资本屡屡拿下早发“船票”的原因。据悉，英杰晨晖当年正是派诺资本参与组局孵化出来的，至今公司股东名单中也仅只有产业方中微公司和派诺资本。

时间流转，曾经的“千里马”路维光电、思泉新材创始人家族等如今作为LP，站到了派诺资本的身后。

一位硬科技捕手炼成

赚了钱，要不要在舒适圈待着？

2020年，派诺资本团队感到了一种深深的焦虑。并非因为时下的半导体投资到了瓶颈期，恰恰相反，是年正逢科创板开闸，允许‌未盈利企业‌、‌红筹架构企业‌以及‌同股不同权企业‌上市。这让过去两年一直在硬科技投资上义无反顾的陆清源和支杰，有了一种“机会终于等来”的宿命之感。

而正因身处人声鼎沸处，对机会的渴望和留恋往往最是强烈。两人开始思考：无法保证这波国产替代的投资窗口期永恒，未来是不是可以更加宽阔一些？是不是应该把步子踏得更远一些？

但转行就必须要付学费，就一定会有学习曲线成本。作为一家规模不大的机构，时间和成本同样珍贵，于是两人选择顺着已投产业资源去触达新领域，当时摸索出了两条路——AR眼镜和元器件。

在支杰看来，AR也离不开“显示”的逻辑：人的大部分信息需要靠眼睛从电脑、手表、手机等显示屏上接收，只要眼睛看到了、能够传递信息，这里面就能赚到钱。

决定投资AR后，两人并没有从热闹的应用层出发，理由之一是：“投 中苹果是所有投资人梦寐以求的事情，但不相信我们会这么好运。”于是，派诺资本依然选择了擅长的产业链逻辑，去投资AR的上游材料和装备。

JBD就是这时候进入视野。我们了解到，派诺资本参与了JBD最早期的市场化融资，并持续追投5轮。今天的JBD，已从当时那个只有30人规模、局促在上海临港的团队，成长为全球Micro-LED的绝对龙头。

‌“我们只有这么多钱，要管住自己的手”，陆清源和支杰很默契地说出这句话。距离派诺资本首次投资，JBD估值已经增长超11倍。

相比之下，投资元器件就稍显得有一些后发的幸运。

2020年谋求拓宽赛道时，派诺资本发现陶瓷电容是一个很大的蛋糕，尤其是被动元器件方面，其中还分为电阻、电容、电感，这个产业里和此前投资显示面板的逻辑共同之处在于：国内小而不强，进口替代空间巨大。

所以派诺资本毫不犹豫出手了陶瓷电容供应商微容科技，并以此展开链主式押注，投资触角伸向微容科技的装备、材料、包装等上游供应商，诸如金属粉料新贵新川科技、国内唯一装备商金岷江、固态电容里的柏瑞凯。

不曾想，2025年以来AI热潮带来算力需求爆发，酝酿许久，2026年初，“电子工业大米”MLCC（多层陶瓷电容器）的超级周期同步来临。派诺资本幸运地撞上了这轮算力元器件投资红利周期。

如今，派诺资本几乎是中国元器件布局最完善的投资机构。值得一提的是，显示面板作为泛半导体领域最先实现高度国产化的行业，和芯片制造所需的前道制造工艺高度相通，真空、等离子体、薄膜沉积、精密光刻、刻蚀等核心技术都几乎同源。

没有刻意追风口，但派诺资本更大的棋局就这么自然地展开了。

去做buy and build

何为一家精品基金？规模不大，但灵活、坚定、成绩漂亮。

成立以来，派诺资本总共投资了近30个项目，近期新基金完成后整体管理规模将超10亿元。令人意外的是，这样一家小体量机构，出手却常常大胆而果决：

2019年，派诺资本还在初期的一个亿规模，就将一半弹药都投给了先导电科；而两个亿规模时，就笃定地拿一个亿投资恒美光电。再如2024年底，派诺资本凭着对前沿技术的敏感，就敢领投刚刚才成立的电波微讯种子轮——今天，这家公司已是全球第一家玻璃基板射频天线的厂家。

“不喜欢撒胡椒面似的投资，重仓砸拿到高回报率，是我们更愿意看到的”，派诺资本有自己的生存哲学。

的确，在同一代GP中，派诺资本表现不俗。仅已经IPO的思泉新材和路维光电两个项目，派诺资本就给LP们带来了可观的回报。2027年，派诺资本预计在硬科技赛道上还将收获6至7个IPO。

不过陆清源坦言，IPO只是一种退出方式，而所有的退出都要建立在被投项目增长的前提下，“远离那些说不定可以IPO的平庸公司，拥抱那些可以穿越周期的产业巨头”。在派诺资本投资审美中，唯增长论被放在第一条，“投资的本质就是增长”“好公司只有买点没有卖点”这几句话被陆清源反复提及。

而必要时，派诺资本会亲自下场运营。

诸如投资恒美光电那一笔。2020年，为了帮助恒美光电解决上游材料国产化的问题，派诺资本下场去收购了一家材料公司，并结合产业资源，发挥这家公司优势将其运营成了中国第一家可以把偏光片上游离保膜进行国产化的公司。

恰是这次buy and build的经历，让派诺资本打开了新思路：去协同，去把蛋糕做大，去抓住产业链机会。

据我们了解，在硬科技投资之外，医疗器械也正作为派诺资本一条独立发展的业务线开始成形。派诺资本不回避这其中的野心：目前老龄化背景下医疗是长期的投资主题，派诺资本拥有独特的海外渠道资源，未来大有可为。

别辜负AI时代

不得不说，投资是一件极其讲究年份的事情。

身处人工智能浪潮之中，过去几十年里无法想象的事情正在发生。诸如前段时间上市的思格新能源，成立不过四年时间，得益于用AI驱动储能业务，在新能源这条成熟产业链中迅速杀出了利润优势，今年4月就走向资本市场并创下千亿市值。

科技产业的投资，毋庸置疑与科技产业的迭代息息相关。“不能辜负我们这一代人的工业革命。”陆清源和支杰同样感慨。

在AI时代来临前，派诺资本较为犹豫的一件事情是：要不要做机构化？因为这一旦开始就很难停下来，基金会一期接一期滚动下去，意味着将持续地承担责任以及保持动作连贯性。

不过，来不及犹豫了，今天AI时代已经为他们做出选择。陆清源坦言，如果派诺资本和最初一样只投资半导体显示，那么克制规模无可厚非；但AI正在打破电子产业链平衡，未来甚至会改写能源格局，投资机构面临的机会和需要的资金规模也不似从前——当下这个时间，走向机构化，同样无可厚非。

这并不意味着专业性的让步。这几年，派诺资本充分感受着AI大模型、量子计算、核聚变等新兴产业投资热烈，也深深相信的一点是，所有的技术都是人定胜天，只要资本投入足够多，聪明的人终会把伟大的想法实现。但历来形成的投资审美也让派诺资本不断提醒自己，不要被FOMO影响，挖十个坑不如挖一口井。

陆清源和支杰从来都坚信：多和产业链交朋友，寻找那些可以穿越周期的伟大公司。然后管住手，站在泥土里。