乳业巨头蒙牛营收下滑：商誉减值重压下，能否迎来反弹？

在公告一次性计提商誉及资产减值近50亿元后，蒙牛乳业(2319.HK) 2024年的业绩终于靴子落地。

3月26日晚间，蒙牛乳业发布年度报告，财报显示，公司2024年营业收入886.748亿元，同比下降10.1%；净利润1.05亿元，同比减少47.1亿元，暴跌97.8%。

虽然业绩下滑严重，但蒙牛乳业的股价反而逆势上涨。公告发布次日，公司股价上涨5.63%，截至2月28日，蒙牛乳业报收19.42港元/股，总市值761亿港元（约合人民币711亿元）。

这或许和蒙牛提前释放风险有关，一个月前，蒙牛就在业绩预告中主动计提了贝拉米和现代牧业的商誉损失及无形资产减值，年报显示，这一数字具体为46.45亿元。而这也是公司净利润暴跌最主要的原因。

当卢敏放时代的“狼性扩张”遭遇高飞的“战略收缩”，“刮骨疗伤”后，蒙牛能否轻装上阵？

营收下滑10% 液态奶失速

从业绩来看，蒙牛乳业2024年净利润是近8年来表现最差的一次。只看营收，蒙牛乳业表现依然不佳：这是其近5年来首次营业收入下滑，且一滑就是10.1%。

这一定程度上与行业性需求收缩与供需失衡有关。

2024年乳制品行业面临消费信心不足和需求分化的挑战。“尼尔森IQ数据”显示，乳品全渠道销售额同比下滑2.7%，终端市场走货疲软，春节期间送礼场景的牛奶需求也明显减弱。“中国乳制品工业协会（中乳协）”数据显示，乳制品生产企业亦面临巨大压力，为应对原料乳过剩，企业大量生产工业乳粉，库存激增。目前每销售一吨乳粉亏损1万-2万元。

蒙牛也在年报中提到，2024年，乳制品行业因原奶供给过剩及需求不及预期，供需矛盾凸显，整体市场短期内压力仍存。

从公司业务来看，蒙牛依然坚守6大核心业务：常温液奶、低温乳品、鲜奶、奶酪、冰淇淋、奶粉。

其中常温、低温和鲜奶共同构成蒙牛的液态奶板块，而这也是蒙牛乳业的收入支柱，占蒙牛乳业总收入的82.4%（2023年是83.2%）。

然而2024年，蒙牛乳业液态奶业务收入730.66亿元，较2023年下降了整整90亿元，下滑达10.97%。这也是蒙牛乳业总营收下滑的主要原因。

此外，蒙牛乳业2024年冰淇淋业务营收51.75亿元，同比下降约14.12%；

奶粉业务营收下降5.9%至33.2亿元；

奶酪业务营收43.57亿元，通过整合妙可蓝多实现49.5%的市占率，稳居行业第一。

值得注意的是，蒙牛乳业此次46.45亿元的计提减值，是受集团子公司贝拉米商誉及无形资产减值亏损，以及应占联营公司亏损影响。

年报显示，2024年，蒙牛乳业附属公司贝拉米录得亏损。经审慎考虑贝拉米近年来的经营状况和财务表现并结合对未来市场的预期，蒙牛乳业在年内确认对贝拉米相关现金产生单位分别录得之商誉及无形资产减值亏损11.55亿元及34.9亿元；以及拨回过往年度已确认的与贝拉米相关税项亏损及暂时性差异有关的递延税项资产及负债6.63亿（此影响所得税费用），综合对蒙牛乳业业绩影响为39.81亿元。

贝拉米隶属于蒙牛乳业奶粉业务板块，2019年9月，在时任总裁卢敏放的推动下，以约71亿元人民币（14.6亿澳元）的高溢价收购而来。这也是卢敏放时代“战略性并购”的代表案例。

然而仅仅五年多，当初71亿买的品牌现在只值不到一半了。

并购“后遗症”集中爆发

卢敏放对于蒙牛是有功的，从其在位时间就可以看出来。

根据蒙牛公司章程，总裁任期一般不超过两届，一届是三年。杨文俊就是连任两届后将火炬传到孙伊萍手中，孙伊萍则是在任职到第四年时主动辞职，将帅位移交给卢敏放。而卢敏放任职时间足有8年，已经算是超额“服役”。

在来到蒙牛前，卢敏放长期在法国达能集团工作，是典型的来自外部的职业经理人。因此他刚一上任就“对内动刀”，展现出自己的管理能力和战略眼光。

“卢氏改革”从组织架构开始。蒙牛为此打造了新的事业部制，成立常温、低温、冰品、奶粉等几大垂直事业部，将原来由集团统一管理的生产、品牌等许多职能下放到事业部，大幅精简总部管理人员；同时聚焦优势品类，砍掉增长过慢、没有优势的品牌。

而在战略层面上，卢敏放时期的蒙牛，展现出了对上下游产业链公司浓厚的兴趣，其开始密集并购，哪怕是其中一些交易并不被当初的市场看好。

卢敏放执掌蒙牛8年，以“买买买”重塑企业版图：2017年控股现代牧业，2018年收购中国圣牧，2019年豪掷71亿元拿下贝拉米，2020年入主妙可蓝多，并布局印尼艾雪冰淇淋等海外资产。这一策略曾推动蒙牛营收从2016年的538亿元跃升至2023年的986亿元。

然而，大手笔“买买买”的代价也很沉重。

最明显的一点就是随着收购而水涨船高的商誉。卢敏放接手蒙牛乳业的时候，2016年，公司商誉为45.28亿元，到了2023年，公司商誉已经达到89.52亿元。

商誉增高首先就会伴随着商誉减值“暴雷”的风险，被收购企业业绩不达标或市场环境恶化时，商誉需计提减值，导致净利润暴跌。而商誉减值往往集中在市场下行期，容易引发业绩“变脸”，令投资者措手不及。如今蒙牛乳业也正在经历这一过程。

即使商誉没有减值，如果并购后的整合不顺利，协同效应未能实现，公司可能无法实现预期的收益，导致资源浪费，影响整体业绩。

另外，虽然商誉本身不会产生现金流，但高额商誉可能意味着公司花了大笔现金在并购上。

2024年，蒙牛乳业未偿还计息银行及其他借贷共计346.37亿元，其中一年内到期的就达166.62亿元；同期，公司现金及银行结存为173.39亿元。

而到2024年12月31日，蒙牛乳业流动负债超其流动资产12.39亿元。

虽然密集并购造成了一定的财务压力，不过中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，并购策略本身并非完全错误。蒙牛通过并购在短期内实现了业务扩张和市场份额提升，但后续需要更加谨慎地评估并购目标的市场前景和整合难度。

如今计提减值46.45亿元后，蒙牛乳业能否轻装上阵？

能否轻装上阵？

若剔除一次性计提商誉及资产减值影响，蒙牛乳业经调整净利润为 44.35亿元（同比-7.8%），降幅并没有那么夸张。

此外，蒙牛乳业2024年毛利率同比提升2.4个百分点至39.6%，经营利润达72.6亿元，经营利润率同比提升1.9个百分点至8.2%。并且，蒙牛的经营性现金流已经实现连续五个季度的正增长，具有很强的抗周期能力。

对于蒙牛面临的结构性问题，现任总裁高飞在业绩发布会上表示，“公司主动调节发货节奏和发货量，调减渠道库存后，目前蒙牛整个市场上的库存压力非常小。虽然对销量的影响比较大，但经过上半年主动的调整，下半年库存的健康度是提升的，整个价盘、收入环比略有改善。”

中国食品产业分析师朱丹蓬认为，蒙牛通过一系列的运营，如今可以说是轻装上阵。高飞上来之后，对蒙牛下了几剂猛药，整体来看是初见成效的。目前蒙牛在低温、白奶、奶酪这一块还是有非常大的品牌优势、规模优势、粉丝优势。现在蒙牛最大的短板就是奶粉这一块，未来如何把奶粉这板块上去，应该是整个蒙牛未来可持续发展的核心重点。经过持续的调整，对于蒙牛未来的核心竞争力的打造，以及在产业端的整体联动作用都是会非常明显的。朱丹蓬表示长期看好蒙牛的发展。

长期来看，柏文喜认为，蒙牛应通过数字化手段优化生产流程、提升供应链效率和精准营销能力，从而提高运营效率和产品附加值；聚焦高端产品市场，提升品牌形象和产品附加值，以应对消费升级趋势；减少对高风险并购的依赖，加强对现有业务的整合和优化，提升内部协同效应；以及关注新兴市场和细分领域，如奶酪业务等，虽然目前进展较慢，但仍有较大发展潜力。

年报发布后，交银国际、浦银国际、华兴证券（香港）等券商都给出了蒙牛买入评级。

2025年初，蒙牛乳业还借助《哪吒2》火爆出圈，拿下了新年的开门红。高飞在业绩发布会上表示：“出彩背后，还是基于哪吒的价值观——我命由我不由天，和蒙牛的天生要强文化主张完全融合。”

轻装上阵后，蒙牛能否在新的一年恢复元气，重获新生？评论区聊聊吧。