10 月 10 日，天康制药股份有限公司在北交所更新上市申请审核动态，这份迟来的第一轮审核问询函回复，将这家兽用疫苗企业的经营矛盾彻底摆上台面 —— 政采收入占比常年徘徊在 50% 左右，净利润连续两年下滑，核心产品产能利用率不足，却执意砸下超 2 亿元扩建生产线。
作为深耕兽用生物制品领域的玩家，天康制药的产品线覆盖猪用、反刍用、禽用疫苗及检测试剂等关键品类。从股权结构看，公司背靠深交所上市公司天康生物，其持股比例达 58.94%，而兵团国资公司通过直接持股与间接控制，合计掌握 68.94% 的股份，国资背景的加持让其在政采市场具备天然优势。
但光鲜的背景难掩业绩的疲态。2022 年至 2024 年，公司营业收入维持在 10 亿元级别的稳定区间，分别为 10.00 亿元、10.55 亿元、10.51 亿元，可扣非归母净利润却从 1.97 亿元逐年下滑至 1.43 亿元，2023 年、2024 年同比降幅分别达 18.36%、11.20%;毛利率也从 63.83% 缓慢回落至 61.56%，盈利空间持续收窄。
这种 “增收不增利” 的背后，是政采依赖与市场竞争的双重挤压。天康制药的销售版图分为政采与市场化销售两大板块，其中 2022 年至 2025 年上半年，政采收入分别为 5.64 亿元、5.53 亿元、5.20 亿元和 2.68 亿元，占主营业务收入的比例始终保持在 49% 以上，2025 年上半年更是回升至 52.96%。但随着 “先打后补” 政策在全国铺开，像湖南就明确力争 2025 年底实现规模养殖场全覆盖，政采总量持续萎缩，天康制药的政采收入已呈现逐年下滑趋势，只是凭借在疫苗品种、质量口碑上的积累才未出现断崖式下跌。
政采依赖还带来了应收账款高企的隐患。报告期各期末，公司应收账款账面余额从 3.81 亿元增至 4.52 亿元，占营业收入的比例突破 42%，其中政采客户欠款占比最高达 72.32%。这些欠款往往因财政拨款流程繁琐、审批环节多而回款缓慢，2023 年末应收账款的大幅增长，除了业务自然扩张，更与当年收购吉林冠界带来的 1.02 亿元应收款并入报表直接相关。
更令人费解的是，在业绩承压的同时，天康制药抛出了 5.27 亿元的 IPO 募资计划，其中 1.28 亿元用于兽用疫苗研发和生产扩建，1.05 亿元投入布鲁氏菌病疫苗改扩建项目，两项扩产计划合计占募资额的 44%。北交所的追问直戳要害：核心产品产能利用率本就不高，扩产的必要性何在?
天康制药的解释揭开了行业共性与企业个性的双重谜题。2022-2024 年，公司活疫苗产能利用率稳步提升，灭活疫苗总体稳定，但 2025 年上半年受养殖企业控本压力影响，为消化库存主动减产导致利用率下滑;合成肽疫苗则因市场需求波动，近两年利用率明显走低。与同行对比，其活疫苗、合成肽疫苗及禽用疫苗的利用率与可比公司基本持平，灭活疫苗利用率虽不及瑞普生物超 90% 的水平，却与科前生物相近 —— 要知道科前生物也曾有过灭活疫苗产能利用率仅 65.84% 的时期。
利用率偏低的关键症结在口蹄疫疫苗产线。作为国家强制免疫疫苗，这条产线是公司的核心资产，建设时为匹配春秋两季的政采免疫需求，按最大生产量设计的年备案产能达 20 亿毫升。但随着 “先打后补” 政策推进，政采苗比例下降，市场苗需求呈现多批次、小批量的特点，频繁的产品切换增加了清场准备时间，直接拉低了整体产能利用率。
而扩产计划的背后，实则是对市场趋势的预判。拟搭建的圆支二联灭活疫苗生产线，瞄准的是猪圆环病毒相关疾病防控市场，哈药集团刚于 2025 年 9 月获批同类新兽药，印证了该领域的市场潜力;布鲁氏菌病疫苗改扩建则契合反刍动物养殖的防疫需求，金河生物等同行也在加码布病疫苗布局。在政采市场萎缩的背景下，天康制药试图通过扩产高潜力产品，在市场化竞争中打开新空间，只是这种 “以空间换时间” 的策略，能否抵御业绩下滑的压力，仍需时间检验。
文章来源于网络。发布者：火星财经，转载请注明出处：https://www.sengcheng.com/article/103044.html
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