亏5500万分红2100万，又要募资19亿？联讯仪器科创板IPO遭拷问

8月15日，苏州联讯仪器股份有限公司(下称“联讯仪器”)的科创板IPO申请获上交所正式受理，这家专注于电子测量与半导体测试设备领域的企业，正试图以一份“反转”的业绩答卷叩开资本市场的大门。然而，在其业绩从连续亏损到大幅盈利的华丽转身背后，客户高度集中、现金流承压、应收账款高企等一系列隐忧如影随形，加之其募资规模远超当前资产体量，以及在亏损年度仍进行大额分红的操作，都让这场冲刺之旅充满了待解的疑问。

联讯仪器成立于2017年3月，注册地位于苏州，主营业务聚焦于电子测量仪器和半导体测试设备的研发、制造、销售及服务。公司的控股股东为创始人、董事长胡海洋，其合计持有34.83%的股份;而实际控制人则为胡海洋、黄建军、杨建三人，通过直接和间接方式合计控制公司54.79%的股份，这为公司的决策和经营方向奠定了基础。

回顾联讯仪器近年来的业绩表现，堪称“坐了过山车”。2022年至2024年，公司实现营业收入分别为2.14亿元、2.76亿元和7.89亿元，呈现出跨越式增长的态势。与之相对应的归母净利润则经历了从亏损到盈利的戏剧性转变：2022年亏损3807万元，2023年亏损进一步扩大至5539.38万元，但到了2024年，却一举实现盈利1.40亿元。进入2025年第一季度，公司延续了盈利势头，营收达2.01亿元，归母净利润为1932.87万元。

对于业绩的“V型”反转，联讯仪器将其主要归功于行业市场需求的强劲增长以及公司核心产品性能的关键突破。公司解释称，报告期内，一方面受益于人工智能技术的飞速发展及全球算力需求的急剧提升，数据中心建设进程明显加速，这直接带动了高速光通信产品需求的持续高速增长，光模块及光芯片厂商的扩产意愿强烈，进而极大地推动了公司通信测试仪器产品及光电子器件测试设备产品的市场需求。另一方面，随着全球新能源汽车的普及速度加快，碳化硅功率器件的产业化进程也在提速，这又显著提升了公司功率器件测试设备产品的市场需求。在双重行业红利的驱动下，叠加自身产品竞争力的提升，公司业绩得以实现华丽转身。

然而，在高速增长的光环之下，联讯仪器潜藏的经营风险与财务隐忧不容忽视，这些问题如同潜藏在平静海面下的暗礁，随时可能给公司的发展带来挑战。

首先，联讯仪器面临着客户集中度较高的显著风险。2022年至2025年一季度，公司对前五大客户实现的营业收入分别为9140.96万元、1.46亿元、3.49亿元和1.2亿元，占当期营业收入的比重分别高达42.64%、52.81%、44.21%和62.64%。如此之高的客户集中度意味着公司的经营业绩在很大程度上依赖于少数大客户。这在经营层面带来的直接隐患是，一旦单一核心客户出现流失，或者因行业周期波动(例如未来光模块需求出现饱和)导致其订单大幅缩减，公司的业绩便可能面临断崖式下跌的风险。同时，大客户在合作中往往占据更强的议价地位，可能会通过压价、延长账期等方式持续挤压公司的利润空间和现金流，而公司相对刚性的生产体系在面对这些变化时，往往难以实现灵活调整，进一步加剧了经营的不确定性。

其次，除了客户依赖的经营风险，公司的现金流健康度同样亮起了红灯。2024年，在公司实现1.40亿元归母净利润的情况下，其经营性净现金流仅为0.81亿元，显示出主营业务实际创造的“真金白银”与其利润规模并不完全匹配。而到了2025年一季度，经营性净现金流更是由正转负，为-0.53亿元。现金流是企业的“血液”，持续的现金流紧张或为负，将直接影响公司的日常运营、研发投入、原材料采购乃至偿债能力，对公司的稳健经营构成严重威胁。

与现金流承压相伴而生的，是应收账款规模的飙涨及其潜在的坏账隐患。公司应收账款从2022年的近9000万元(8962.97万元)快速攀升至2025年一季度末的3.06亿元，短短几年间增长了数倍。与此同时，坏账计提也水涨船高，从2022年的717.27万元飙升至2025年一季度的2562.86万元单季度计提额就达到了2560万元左右。具体来看应收账款占当期营业收入的比例，2022年至2025年一季度分别为41.81%、49.16%、32.28%和37.95%，始终维持在较高水平。以业绩爆发的2024年为例，当期归母净利润为1.4亿元，而计提的应收账款坏账准备就达到了2355.94万元，占比接近17%。这意味着公司相当一部分利润被“应收账款”这一不确定因素所吞噬，一旦未来经济环境变化或客户经营出现问题，这些应收账款很可能面临无法收回的风险，从而形成实质性的坏账损失，进一步侵蚀公司利润。

与应收账款高企同步的，还有存货规模的快速扩张及其带来的跌价压力。2022年末至2025年一季度末，公司各期末存货账面余额呈现出连续且快速的增长态势，分别为0.74亿元、1.77亿元、3.47亿元及4.21亿元。与之相对应的存货跌价准备也从337.83万元增至1480.71万元。存货规模的急剧增加，一方面占用了公司大量的营运资金，加剧了现金流压力;另一方面，在技术迭代迅速、市场需求多变的半导体和电子测量行业，存货面临着较大的跌价风险。一旦产品市场价格下跌或技术过时，公司将不得不计提更多的存货跌价准备，这无疑会对公司未来的利润表现造成负面影响。

除了上述经营和财务层面的风险，联讯仪器此次IPO计划募资19.54亿元的规模也引发了市场的广泛关注和质疑。根据招股说明书披露，截至2025年一季度末，公司总资产约为14.45亿元，净资产约为7亿元。以此计算，本次拟募资额是公司当前总资产的1.35倍(135%)，是净资产的2.75倍(275%)。如此大规模的融资计划，与其现有体量相比，显得尤为“激进”。

值得注意的是，联讯仪器当前的产销率似乎并未处于满负荷运转状态。据其招股说明书显示，公司电子测试仪器的出货率多在70%至80%之间，产销率多在60%至80%之间;尽管半导体测试设备的出货率相对较高，多在90%以上，但其产销率也仅为60%至70%。在现有产能利用率尚未饱和的情况下，如此大规模的募资扩产是否有必要，以及投产后的产能消化能力如何，都是市场需要审慎评估的问题。

对于这笔巨额募资的用途，联讯仪器表示，将投资于下一代光通信测试设备研发及产业化建设项目、车规芯片测试设备研发及产业化建设项目、存储测试设备研发及产业化建设项目、数字测试仪器研发及产业化建设项目、研发中心及制造中心建设项目(一期)和补充流动资金项目。公司称，本次募集资金投资项目是现有业务的进一步延伸，与目前主要业务以及经营战略方向相符，是未来业务发展规划的重要组成部分，与主营业务、核心技术紧密相关。

与大额募资计划形成鲜明对比的是，联讯仪器在业绩承压的亏损年度曾进行过大额分红。例如，2022年公司亏损超过3800万元，但仍决议分红2106.41万元。在公司本身资金并不充裕，且需要大量资金投入研发和生产的阶段，将宝贵的资金以分红形式分配出去，而非用于改善经营或补充现金流，这一行为的合理性难免受到市场拷问。

除了分红，公司在股权激励方面的操作同样值得审视。近3年里，联讯仪器进行了大笔的股权激励。2022年至2025年一季度，公司用于股份支付的费用合计高达1.4亿元。在某些时期，股份支付费用一度占到当期归母净利润的50%，甚至在公司大幅亏损的年份里，依然支付了4000万元至5000万元的股份激励费用。更值得注意的是，这些股权激励的受益人主要系公司实际控制人及一致行动人。虽然股权激励是现代企业激励员工、绑定核心人才的常用手段，但在公司业绩不佳、现金流紧张的背景下，向实际控制人及核心团队支付如此高额的股份支付费用，是否真正有利于公司的长远发展和保护中小投资者利益，也需要打上一个问号。

综上所述，联讯仪器凭借行业红利实现了业绩的华丽反转，但其背后客户集中度高、现金流承压、应收账款及存货风险积聚等问题不容忽视。此次IPO拟募资19.54亿元，规模远超其现有资产体量，而其在亏损期分红及高额股份支付的操作，更增添了市场对其募资必要性及资金使用效率的担忧。这家年轻的企业能否成功登陆科创板，其未来的发展能否匹配其募资规模所承载的期望，无疑将经受市场的严峻检验。资本市场向来青睐真正具备核心竞争力和可持续发展能力的企业，联讯仪器需要向市场证明，它不仅仅是行业风口上的“幸运儿”，更是能够稳健驾驭风浪、穿越周期的“弄潮儿”。