制冷剂：小众赛道，一片繁荣

供给侧生产配额，国补刺激家电消费，新能源汽车火爆，家电汽车加速出海，再加上高温天气席卷北方。天时地利人和多重因素叠加下，空调制冷剂行业成了过去一段时间资本市场里的香饽饽。

巨化股份、三美股份、永和股份、中化蓝天等玩家，在顺周期里上演了一出戴维斯双击的好戏。前两家企业的股价均创历史新高。

化工产业通常都具有明显的周期性。但在配额制政策“紧箍咒”之下，制冷剂行业明显区别于其他化工领域，因为污染问题供给端受到配额约束，却也因此塑造了长期相对良好的竞争环境，头部企业构筑了深厚的经营壁垒。

而且，随着一代制冷剂全线关停，二代进入淘汰阶段，三代制冷剂开启配额时代，曾经因为抢占配额导致供过于求的局面被重新改写，产品价格持续走高。

恰逢新能源汽车空调需求上涨和家电置换补贴政策，行业一直处在高景气赛道。

仰仗丰富的萤石资源，浙江成为了我国的氟化工重镇，上述四家企业也均位于浙江，且金石资源、中欣氟材等上游资源供应商也齐聚浙江。

放眼全球，都难寻类似浙江这样高度稠密、一片繁荣的氟化工产业带。

01 “第二稀土”

萤石（氟化钙），这种源于火山活动遗迹的结晶体，是世界上20多种至关重要的非金属矿物原料之一，更是氟化工产业不可或缺的关键来源。萤石是一种不可再生资源，稀缺性极高。按照储采比预测，萤石的剩余可使用时间甚至比稀土、石墨更短。

但氟化工下游的应用则非常广泛，包括了制冷剂、半导体、锂电池、医药等等。

萤石和下游终端相比，拥有高达1:83的投入产出比，彰显了其在工业领域中的巨大经济价值。包括半导体蚀刻所需的电子级氢氟酸，导弹推进剂中的氟橡胶，隐身涂层中的氟聚合物、核燃料浓缩的六氟化铀，均需依赖萤石。

中国氟化工产业链在全球高端制造领域的重要性和价值可想而知，萤石也因此被列入国家“战略性矿产目录”，亦被称作“第二稀土”。

全球来看，我国萤石储量高达10亿吨，位居全球前列；2024年，萤石产量590万吨，居世界第一。 我国萤石储量中，浙江占比10%，仅次于内蒙古，但浙江拥有168处矿床，191处矿点，占全国的比例高达41%。

下游应用中，制冷剂是最大的消耗大户。据百川盈孚数据，去年我国75%的萤石用于生产氢氟酸，氢氟酸消费结构中，接近一半用于制冷剂。

萤石资源丰富、化工产业发达的浙江，因此成为制冷剂产业的聚集地。该地区氟化工产业链更为完备，加上深厚的化工基础，沿海供应链和资本优势，堪称全球制冷剂策源地。

行业头部制冷剂企业中，除了东岳集团位于山东淄博外，其他基本来自浙江。巨化股份、三美股份、永和股份、中化蓝天（被昊华科技收购）都属浙江籍；上游矿石供应商金石资源和中欣氟材扎根吴越之地，前者更由此成为我国最大的萤石储量、开采及生产加工企业；因六氟磷酸锂一度火爆资本圈的永太科技也位于浙江台州。

刚刚过去的4月份，浙南群山深处的遂昌县毛阳矿区惊现超770万吨萤石矿床，相当于我国全年萤石消费量的1.5倍。据测算，770万吨原矿可衍生出高达1.2万亿元的经济产值，相当于甘肃一年的GDP。

如今，在遂昌县方圆200公里内，以资源为圆点，辐射出巨化集团三代制冷剂产线、福斯特光伏氟膜工厂、宁德时代衢州基地等等，俨然一个全球仅有的超大型氟产业生态闭环。

02 制冷迭代

制冷剂虽属于一种化工产品，但他的分析框架更多要考虑政策因素。

经历过2018年房地产景气高点之后，行业的下游需求开始减弱。然而，由于受到配额制的约束，2020年开始，参与玩家为争夺配额，大幅提升产能，导致供过于求，制冷剂行业景气度呈下行趋势。

随着第三代制冷剂2020-2022三年配额基线年已过，配额制约束下，这个为环境降温的产品，开始变得火热起来。

要想顺通产业逻辑，首先要厘清制冷剂产品迭代和配额情况。

制冷剂大致可分为4代。第一代是氟氯烃类（CFCs），主要产品为R11、R12，因其会破坏臭氧层，被全球禁产，目前除特殊用途外，我国CFCs生产线均已关闭。

第二代是氢氯氟烃类（HCFCs），代表产品R22。但二代制冷剂依然会严重破坏臭氧层。我国自1991年加入《蒙特利尔议定书》，2013年开始对HCFCs实行配额管理，自2015年开始削减。根据目标，2025年削减基线值的67.5%，至2030年削减基线值的97.5%，2040年以后完全淘汰。因此，HCFCs目前主要面向售后维修等存量市场。

第三代是氢氟烃类(HFCs)，破坏臭氧潜值为零，但温室效应高，2024年起配额管控，2029年开始缩减，计划2035年削减30%，到2045年削减80%以上。

第四代为氢氟烯烃类(HFOs)，可巨幅降低温室效应值，但目前尚未大规模应用。由于专利壁垒高，目前由欧美企业（霍尼韦尔、科慕等）主导。

我国目前处于以第三代为主流，第二代加速淘汰，第四代开始发展的阶段。2024年，我国正式冻结三代制冷剂生产使用量，开始进入配额管控时代，相当于在供给侧拧上了一个收紧的阀门。

按照2025年制冷剂配额分配方案，R32增发4.5万吨配额，调增不超过10%，但二代产品R22生产和内用配额削减3.28万吨和3.10万吨，萎缩18%和28%。

三代供给增量有限，而二代大幅削减，相当于给行业进行了一次较大规模的“供给侧改革”。这样一来，即使2025年空调销售不增长，维修市场的刚性缺口也会增大，供需倒转，反而价格上行。

在需求侧，温度调节堪称人类社会的必需品。家电补贴刺激加上夏季高温天气来临，二季度空调排产同比保持增长，新能源汽车销售火爆又带来车载空调的大量需求，供需反转之下，三代制冷剂价格开始飞速上涨。

随之而来的，就是整个行业的业绩由此开始大幅增长，以及股价的持续上涨。

03 浙江舰队

1958年5月，为改变当地化工基础薄弱及农业需要化肥的窘境，浙江省建立了衢州化工厂，这就是巨化集团的前身。

经过67年艰苦卓绝的创业历程，巨化已经是全国最大的氟化工先进制造业基地。旗下拥有巨化股份、华江科技、锦华、中巨芯4家公众公司。

旗舰巨化股份更是全球制冷剂领域的绝对翘楚，此外甲烷氯化物、PVDC等16大类产品市场占有率也居全球第一。

三代制冷剂2020年-2022年为基线年，这段时间内企业规模越大，在2024年进入供给管理时代后的配额也就越多。如果配额少，就会面临未来的扩张天花板，过往的产能也可能被迫闲置，可见，配额之争是生存权之争。

当然，危害也显而易见，浙江三大玩家在2020年的利润直接砸出一个深坑，股价也处于低谷期。巨化股份2019年的净利润达8.99亿元，2020年骤降至0.95亿元，扣非后直接亏损1.13亿元，三美股份和永和股份也不例外。某种程度上说，这是由“配额之战”所致，但也可以说是企业“有意为之”。

2023年底，巨化股份发起对飞源化工的收购，不到两个月后就完成交割，获得8万吨HFCs 产能及其配套混配包装、12万吨氟化氢的年产能。

而且，巨化还是国内唯一拥有第一至四代制冷剂的企业，第四代HFOs产能约8000吨/年；计划通过新建和技改新增近5万吨。

由于供给端受到严控，因此谁能获得配额，谁就是大玩家，目前看头部企业基本来自浙江。巨化、三美、昊华科技（中化蓝天）位列前三位，东岳集团、永和股份、东阳光排在其后。

巨化股份2025年，获得HCFC-22配额3.89万吨，占全国26.10%，国内第一；HFCs配额29.98万吨，全国39.6%，总量绝对领先。

胡荣达家族控制的三美股份以三代产品为主，公司拥有R134a产能6.5万吨，2024生产配额5.15万吨，占全国23.88%；R125产能5.2万吨，生产配额3.15万吨，占全国19.01%。在行业上升期，公司业绩持续走高，股价连续刷新纪录，助推胡氏家族登顶金华首富。

中化集团旗下中化蓝天一直是制冷剂的重要参与者，总部位于杭州市。去年，中化蓝天并入昊华科技，2025年，中化蓝天获得配额10.45万吨。

同在衢州柯城区的永和股份，和巨化有着千丝万缕的联系。1980年，年仅17岁的童建国开始在巨化工作，一干就是14年。深耕行业，他敏锐地察觉到制冷剂的前景，先是代理制冷剂销售，2004年由代理商直接变为生产商，成立永和制冷。

永和股份的优势在于一体化，形成了从萤石开采到研发生产再到运输的全产业链，手中探明萤石资源储量485.27万吨。2025年，获得了HCFCs和HFCs制冷剂配额6.14万吨，三代 5.82万吨，居行业前列。

制冷剂赛道俨然已经形成一支庞大的浙江舰队。

04 写在最后

凭借巨大产能优势，浙江生产的制冷剂销往全球各地，特别是那些天气炎热的地方。

巨化股份已在天气干热的阿联酋阿布扎比建厂，在公司收入结构中，阿联酋还要高于金华等地。永和股份、三美股份的外销占比都超过了30%，前者产品已销往印度在内的100多个国家和地区，后者在东南亚市场份额突破18%。

随着夏季高温来临，6月全国平均气温21.3℃创61年新高，北方多地突破40℃，欧洲、东南亚等地也发生创纪录高温的天气。说浙江制冷剂能决定全世界消费者在夏天室内的舒适凉爽，都并不夸张。

在天气助攻，叠加政策收紧和下游需求的推动下，制冷剂这个本应遭受环境污染和周期诅咒的行业，正在摆脱传统化工产业的发展逻辑，甚至呈现出了强烈的成长属性，这在整个化工产业中并不多见。

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